Cơ chế vận hành và phân tích rủi ro của chuỗi Kinh doanh chênh lệch giá Ethena x Pendle
Khi độ nóng của Ethena ngày càng tăng, một chuỗi kinh doanh chênh lệch giá đông đúc đang hoạt động với tốc độ cao: thế chấp (e/s)USDe trên nền tảng cho vay để vay stablecoin, mua YT/PT của một DEX để kiếm lợi nhuận, một phần vị thế sau đó sẽ cung cấp PT trở lại nền tảng cho vay để tái đầu tư, nhằm kiếm điểm Ethena và các động lực bên ngoài khác. Điều này dẫn đến việc mở vị thế thế chấp PT trên nền tảng cho vay tăng vọt, tỷ lệ sử dụng stablecoin chính tăng lên hơn 80%, toàn bộ hệ thống trở nên nhạy cảm hơn với bất kỳ biến động nào.
Bài viết này sẽ phân tích sâu về cách vận hành của chuỗi tài chính này, cơ chế rút lui, cũng như thiết kế kiểm soát rủi ro của các nền tảng liên quan. Hiểu cơ chế chỉ là bước đầu tiên, thực sự nâng cao trình độ ở chỗ phân tích sự nâng cấp của khung. Chúng ta thường quen với việc sử dụng công cụ phân tích dữ liệu để xem xét "quá khứ", trong khi điều thiếu hụt chính là cách nhìn rõ các khả năng "tương lai" khác nhau, và thực sự làm được - trước tiên xác định ranh giới rủi ro, sau đó thảo luận về lợi nhuận.
Kinh doanh chênh lệch giá hoạt động như thế nào: từ「bẫy」đến「hệ thống」
Cách thức hoạt động của con đường kinh doanh chênh lệch giá này là: gửi eUSDe hoặc sUSDe (sUSDe là eUSDe đã được thế chấp, có lợi suất gốc) vào nền tảng cho vay, sau đó cho vay stablecoin, rồi mua YT/PT trên một DEX nào đó. YT tương ứng với lợi suất trong tương lai, trong khi PT do đã tách lợi suất nên luôn có thể mua được với giá chiết khấu, giữ đến khi đáo hạn sẽ đổi lại theo tỷ lệ 1:1, thu về chênh lệch. Tất nhiên, "miếng bánh" thực sự nằm ở các phần thưởng bên ngoài như điểm Ethena.
PT có được, do bản thân nó có thể được sử dụng làm tài sản thế chấp trên nền tảng cho vay, đã trở thành điểm khởi đầu hoàn hảo cho vay vòng: "Thế chấp PT → Vay stablecoin → Mua PT/YT → Thế chấp lại". Việc làm này nhằm mục đích sử dụng đòn bẩy để kiếm điểm Ethena và những loại lợi nhuận linh hoạt cao trên một mức lợi nhuận tương đối chắc chắn.
Chuỗi tài chính này đã thay đổi thị trường cho vay như thế nào?
Sự mở rộng của nền tảng cho vay và hiệu ứng bậc hai: Tài sản được hỗ trợ bởi USDe ngày càng trở thành tài sản thế chấp chủ đạo, tỷ lệ đã từng tăng lên khoảng 43,5%, và trực tiếp thúc đẩy tỷ lệ sử dụng của các stablecoin chính USDT/USDC.
Sự đông đúc ở phía cho vay: Sau khi giới thiệu USDe eMode cho việc thế chấp PT, quy mô cho vay USDe khoảng 370 triệu USD, trong đó khoảng 220 triệu (≈60%) phục vụ cho chiến lược PT đòn bẩy, tỷ lệ sử dụng đã tăng vọt từ khoảng 50% lên khoảng 80%.
Độ tập trung và tái thế chấp: Nguồn cung USDe trên nền tảng cho vay rất tập trung, hai chủ thể lớn nhất chiếm hơn 61% tổng. Độ tập trung này cùng với đòn bẩy chu kỳ đã khuếch đại lợi nhuận, đồng thời làm gia tăng sự yếu kém của hệ thống.
Quy luật ở đây rất đơn giản: Lợi nhuận càng hấp dẫn, vòng lặp càng đông đúc, toàn bộ hệ thống càng nhạy cảm. Bất kỳ biến động nhỏ nào về giá, lãi suất hay tính thanh khoản đều sẽ bị chuỗi đòn bẩy này khuếch đại một cách tàn nhẫn.
Tại sao việc "thoát" trở nên khó khăn: Ràng buộc cấu trúc của DEX
Khi giảm đòn bẩy hoặc đóng vị thế vòng đã nêu, chủ yếu có hai con đường:
Thoát khỏi thị trường: Bán PT/YT trước khi đáo hạn, đổi lại stablecoin để trả nợ và giải phóng.
Giữ đến khi đáo hạn: Giữ PT đến khi đáo hạn, quy đổi 1:1 về tài sản cơ bản để hoàn trả. Con đường này chậm hơn, nhưng ổn định hơn khi thị trường biến động.
Nguyên nhân khiến việc rút lui trở nên khó khăn chủ yếu đến từ hai ràng buộc cấu trúc của DEX:
Thời hạn cố định: Không thể trực tiếp hoàn lại trước khi PT đáo hạn, chỉ có thể bán trên thị trường thứ cấp. Muốn "giảm đòn bẩy nhanh chóng", phải xem xét tình hình của thị trường thứ cấp, chịu đựng thử thách kép về độ sâu và biến động giá.
Khoảng "lợi suất ngụ ý" của AMM: AMM của DEX có hiệu suất cao nhất trong khoảng lợi suất ngụ ý đã được thiết lập. Một khi tâm lý thị trường thay đổi dẫn đến định giá lợi suất vượt quá khoảng này, AMM có thể "mất hoạt động", giao dịch chỉ có thể được thực hiện trên sổ đặt hàng mỏng hơn, làm tăng đáng kể trượt giá và rủi ro thanh lý. Để ngăn chặn rủi ro lan tỏa, các nền tảng cho vay đã triển khai oracle rủi ro PT: khi giá PT giảm xuống dưới một mức đáy nào đó, thị trường sẽ bị đóng băng ngay lập tức. Điều này có thể tránh được nợ xấu, nhưng cũng có nghĩa là bạn sẽ khó có thể bán PT trong ngắn hạn, chỉ có thể chờ thị trường phục hồi hoặc giữ đến khi đáo hạn.
"Phanh và đệm" của nền tảng cho vay: Giúp giảm đòn bẩy một cách có trật tự và có thể kiểm soát
Đối mặt với loại ma sát cấu trúc này, các nền tảng cho vay làm thế nào để kiểm soát rủi ro? Nó tích hợp một bộ "phanh và đệm".
Cơ chế đóng băng và giá đáy: Nếu giá PT chạm đến giá đáy của oracle và duy trì, thị trường liên quan có thể đóng băng cho đến khi đáo hạn; sau khi đáo hạn, PT sẽ tự nhiên phân tách thành tài sản cơ bản, sau đó được thanh lý/giải phóng an toàn, cố gắng tránh tình trạng lệch lạc thanh khoản do cấu trúc thời gian cố định gây ra.
Thanh toán nội bộ: Trong các trường hợp cực đoan, phần thưởng thanh toán được đặt là 0, trước tiên tạo ra một vùng đệm rồi sau đó xử lý từng phần tài sản thế chấp: USDe sẽ được bán ở cấp độ hai sau khi tính thanh khoản khôi phục, trong khi PT sẽ được giữ đến hạn, tránh việc bị bán tháo một cách bị động trên sổ đặt hàng có thanh khoản mỏng ở thị trường cấp độ hai, từ đó làm tăng độ trượt giá.
Rút tiền từ danh sách trắng: Nếu hợp đồng cho vay nhận được danh sách trắng Ethena, có thể vượt qua thị trường thứ cấp, trực tiếp dùng USDe để rút stablecoin cơ bản, giảm tác động và nâng cao khả năng thu hồi.
Ranh giới của các công cụ hỗ trợ: Khi tính thanh khoản của USDe bị căng thẳng theo giai đoạn, Debt Swap có thể chuyển đổi nợ được định giá bằng USDe sang USDT/USDC; nhưng do bị ràng buộc bởi cấu hình E-mode, việc di chuyển có ngưỡng và bước thực hiện, cần có ký quỹ đầy đủ hơn.
Nền tảng "Tự thích nghi" của Ethena: Hỗ trợ tách biệt cấu trúc và lưu trữ
Hợp đồng cho vay có "phanh", trong khi phía tài sản hỗ trợ cần "hộp số tự động" của Ethena để hấp thụ cú sốc.
Về trạng thái hỗ trợ cấu trúc và tỷ lệ phí vốn: khi tỷ lệ phí vốn giảm xuống hoặc chuyển sang âm, Ethena giảm độ mở phòng ngừa và tăng hỗ trợ stablecoin; vào giữa tháng 5 năm 2024, tỷ lệ stablecoin đạt khoảng 76,3%, sau đó giảm xuống khoảng 50%, vẫn cao hơn so với năm trước, có thể chủ động giảm áp lực trong chu kỳ phí vốn âm.
Từ khả năng đệm nhìn lại: Trong các tình huống tịch thu LST cực đoan, ước tính tác động ròng tổng thể đối với USDe khoảng 0,304%; 60 triệu USD dự trữ đủ để hấp thụ những cú sốc như vậy (chỉ chiếm khoảng 27% của nó), do đó tác động thực sự đến việc neo giá và thanh toán có thể kiểm soát.
Việc quản lý và tách biệt tài sản là một phần quan trọng: Tài sản của Ethena không được lưu trữ trực tiếp trong sàn giao dịch, mà được thực hiện thông qua bên thứ ba để thanh toán ngoài sàn và tách biệt tài sản. Điều này có nghĩa là, ngay cả khi sàn giao dịch gặp phải vấn đề về hoạt động hoặc thanh toán, các tài sản được sử dụng làm tài sản thế chấp vẫn độc lập và được bảo vệ về quyền sở hữu. Trong cấu trúc tách biệt này, quy trình khẩn cấp hiệu quả mới có thể được thực hiện: nếu sàn giao dịch bị gián đoạn, bên quản lý có thể hủy bỏ các vị thế chưa thanh toán sau khi bỏ lỡ một số vòng thanh toán nhất định, giải phóng tài sản thế chấp, giúp Ethena nhanh chóng di chuyển các vị thế phòng ngừa sang sàn giao dịch khác, từ đó rút ngắn đáng kể khoảng thời gian tiếp xúc rủi ro.
Bạn nên chú ý điều gì: 6 tín hiệu rủi ro
Sáu tín hiệu được tổng hợp dưới đây có mối liên hệ cao với các nền tảng cho vay, DEX và Ethena, có thể được sử dụng làm bảng điều khiển hàng ngày để giám sát.
Khoản vay và tỷ lệ sử dụng USDe: Theo dõi liên tục tổng số khoản vay USDe, tỷ lệ chiến lược PT đòn bẩy và đường cong tỷ lệ sử dụng. Tỷ lệ sử dụng lâu dài cao hơn khoảng 80%, độ nhạy của hệ thống tăng đáng kể.
Kênh cho vay và tác động cấp hai của stablecoin: Chú ý đến tỷ lệ tài sản hỗ trợ USDe trong tổng số tài sản thế chấp, cũng như tác động truyền dẫn đến tỷ lệ sử dụng các stablecoin chính như USDT/USDC.
Độ tập trung và tái thế chấp: Giám sát tỷ lệ gửi tiền của các địa chỉ hàng đầu; Khi độ tập trung của các địa chỉ hàng đầu vượt quá 50-60%, cần cảnh giác với các hành động đồng hướng có thể gây ra cú sốc thanh khoản.
Độ gần gũi của khoảng thu nhập tiềm ẩn: Kiểm tra xem thu nhập tiềm ẩn của bể PT/YT mục tiêu có gần với biên giới khoảng đã thiết lập của AMM hay không; gần hoặc vượt quá khoảng có nghĩa là hiệu quả khớp lệnh giảm, ma sát thoát ra tăng.
Trạng thái oracle rủi ro PT: Chú ý khoảng cách giữa giá thị trường PT và ngưỡng giá tối thiểu của oracle rủi ro trên nền tảng cho vay; Gần ngưỡng là tín hiệu mạnh mẽ cho thấy chuỗi đòn bẩy cần "giảm tốc có trật tự".
Trạng thái hỗ trợ Ethena: Thường xuyên xem xét cấu trúc dự trữ được công bố bởi Ethena. Sự thay đổi tỷ lệ của stablecoin phản ánh chiến lược thích ứng với tỷ lệ chi phí vốn và khả năng đệm của hệ thống.
Từ quan sát đến biên giới: Quản lý rủi ro và tính thanh khoản
Các tín hiệu này cuối cùng phải phục vụ cho việc kiểm soát rủi ro. Chúng ta có thể cố định chúng thành 4 "ranh giới" rõ ràng, và hoạt động xung quanh "hạn mức rủi ro → ngưỡng kích hoạt → hành động xử lý" trong vòng lặp khép kín này.
Biên giới 1: Số lần lặp lại
Khi sử dụng đòn bẩy vòng, việc tăng lợi nhuận (khi có các kích thích bên ngoài) sẽ làm tăng độ nhạy của giá cả, lãi suất và tính thanh khoản; tỷ lệ càng cao, không gian thoát càng nhỏ.
Giới hạn: Đặt số lần quay tối đa và dự phòng ký quỹ tối thiểu.
Kích hoạt: Tỷ lệ sử dụng ≥80% / Lãi suất vay stablecoin tăng nhanh / Độ gần gũi của khoảng cách tăng.
Hành động: Giảm bội số, bổ sung ký quỹ, tạm dừng thêm vòng mới; nếu cần, chuyển sang "Giữ đến khi đáo hạn".
Biên giới 2: Ràng buộc thời gian (PT)
PT không thể được hoàn lại trước ngày đáo hạn, "Giữ đến ngày đáo hạn" nên được coi là con đường thông thường chứ không phải là giải pháp tạm thời.
Hạn mức: Đặt giới hạn quy mô cho các vị thế phụ thuộc vào "bán ra trước khi hết hạn".
Kích hoạt: Lợi suất ngụ ý vượt quá phạm vi / Độ sâu thị trường giảm mạnh / Giá đáy của oracle gần kề.
Hành động: Tăng tỷ lệ tiền mặt và ký quỹ, điều chỉnh thứ tự rút lui; thiết lập "chỉ giảm không tăng" trong thời gian đông lạnh nếu cần.
Biên giới 3: Trạng thái oracle
Giá gần mức giá thấp nhất hoặc kích hoạt đóng băng, có nghĩa là chuỗi đã vào giai đoạn giảm đòn bẩy có trật tự.
Giới hạn: Chênh lệch giá tối thiểu (buffer) so với giá đáy của oracle và khoảng thời gian quan sát ngắn nhất.
Kích hoạt: Chênh lệch giá ≤ ngưỡng đã định / Kích hoạt tín hiệu đóng băng.
Hành động: Giảm dần vị thế, tăng cường cảnh báo thanh lý, thực hiện Hoán đổi Nợ / SOP giảm đòn bẩy, và nâng cao tần suất truy vấn dữ liệu.
Biên giới 4: Ma sát công cụ
Hoán đổi nợ, di chuyển eMode và những thứ khác có hiệu lực trong thời kỳ căng thẳng, nhưng có các rào cản, thời gian chờ, ký quỹ bổ sung và trượt giá.
Giới hạn: Hạn mức sử dụng công cụ/thời gian và độ trượt tối đa có thể chịu đựng cùng với chi phí.
Kích hoạt: Lãi suất vay mượn hoặc thời gian chờ vượt quá ngưỡng / Độ sâu giao dịch giảm xuống dưới giới hạn.
Hành động: Dự phòng quỹ dư thừa, chuyển đổi kênh thay thế, và tạm dừng chiến lược mở rộng vị thế.
Kết luận và hướng đi tương lai
Tổng thể mà nói, việc Kinh doanh chênh lệch giá giữa Ethena và Pendle sẽ kết nối nền tảng cho vay, DEX và Ethena thành một chuỗi dẫn truyền từ "độ hấp dẫn của lợi nhuận" đến "độ linh hoạt của hệ thống". Vòng tuần hoàn ở đầu vốn đã làm tăng độ nhạy, trong khi cấu trúc ở đầu thị trường đã nâng cao ngưỡng thoát, và các giao thức thì thông qua thiết kế quản lý rủi ro của riêng họ để cung cấp một lớp đệm.
Trong lĩnh vực DeFi, sự tiến bộ trong khả năng phân tích thể hiện ở cách nhìn nhận và sử dụng dữ liệu. Chúng ta thường quen với việc sử dụng các công cụ phân tích dữ liệu để xem xét "quá khứ", chẳng hạn như theo dõi sự thay đổi vị thế của các địa chỉ hàng đầu hoặc xu hướng sử dụng của các giao thức, v.v. Điều này rất quan trọng, nó giúp chúng ta nhận diện các điểm yếu của hệ thống như đòn bẩy cao và độ tập trung. Nhưng sự hạn chế của nó cũng rất rõ ràng: dữ liệu lịch sử chỉ cho thấy "bức tranh tĩnh" của rủi ro, nhưng không thể cho chúng ta biết rằng khi cơn bão thị trường đến, những rủi ro tĩnh này sẽ phát triển thành sự sụp đổ hệ thống động như thế nào.
Để nhìn rõ những rủi ro tiềm ẩn này và suy diễn đường truyền của chúng, cần phải đưa vào "kiểm tra căng thẳng" có tính triển vọng - đây chính là vai trò của mô hình mô phỏng. Nó cho phép chúng ta định lượng tất cả các tín hiệu rủi ro, đưa vào một cái sân ảo và liên tục đặt câu hỏi "Nếu...... thì sẽ như thế nào?"
Nếu giá ETH giảm 30% trong khi tỷ lệ phí vốn chuyển sang âm, vị thế của tôi còn có thể chịu đựng được bao lâu?
Để thoát an toàn, tôi cần chịu đựng mức trượt giá bao nhiêu?
Mức ký quỹ an toàn tối thiểu nên là bao nhiêu?
Những câu trả lời cho các vấn đề này không thể tìm thấy trực tiếp từ dữ liệu lịch sử, nhưng có thể được dự đoán trước thông qua mô hình giả lập, từ đó giúp bạn hình thành một bộ hướng dẫn thực thi thực sự đáng tin cậy. Nếu muốn thực hành, bạn có thể chọn khung tiêu chuẩn ngành dựa trên Python là cadCAD, hoặc có thể thử nền tảng thế hệ mới dựa trên công nghệ Generative Agent-Based Modeling (GABM), cung cấp khả năng trực quan hóa mạnh mẽ và chức năng không cần mã.
Trang này có thể chứa nội dung của bên thứ ba, được cung cấp chỉ nhằm mục đích thông tin (không phải là tuyên bố/bảo đảm) và không được coi là sự chứng thực cho quan điểm của Gate hoặc là lời khuyên về tài chính hoặc chuyên môn. Xem Tuyên bố từ chối trách nhiệm để biết chi tiết.
9 thích
Phần thưởng
9
4
Đăng lại
Chia sẻ
Bình luận
0/400
MondayYoloFridayCry
· 14giờ trước
Có đồ ngốc bị chơi đùa với mọi người
Xem bản gốcTrả lời0
CodeAuditQueen
· 14giờ trước
Thiết kế điểm dừng của chuỗi Kinh doanh chênh lệch giá này thật sự giống với lần tái nhập Khoản vay nhanh của compound.
Cơ chế vận hành và phân tích rủi ro của chuỗi Ethena x Pendle Kinh doanh chênh lệch giá: Từ đòn bẩy đến thoát ra
Cơ chế vận hành và phân tích rủi ro của chuỗi Kinh doanh chênh lệch giá Ethena x Pendle
Khi độ nóng của Ethena ngày càng tăng, một chuỗi kinh doanh chênh lệch giá đông đúc đang hoạt động với tốc độ cao: thế chấp (e/s)USDe trên nền tảng cho vay để vay stablecoin, mua YT/PT của một DEX để kiếm lợi nhuận, một phần vị thế sau đó sẽ cung cấp PT trở lại nền tảng cho vay để tái đầu tư, nhằm kiếm điểm Ethena và các động lực bên ngoài khác. Điều này dẫn đến việc mở vị thế thế chấp PT trên nền tảng cho vay tăng vọt, tỷ lệ sử dụng stablecoin chính tăng lên hơn 80%, toàn bộ hệ thống trở nên nhạy cảm hơn với bất kỳ biến động nào.
Bài viết này sẽ phân tích sâu về cách vận hành của chuỗi tài chính này, cơ chế rút lui, cũng như thiết kế kiểm soát rủi ro của các nền tảng liên quan. Hiểu cơ chế chỉ là bước đầu tiên, thực sự nâng cao trình độ ở chỗ phân tích sự nâng cấp của khung. Chúng ta thường quen với việc sử dụng công cụ phân tích dữ liệu để xem xét "quá khứ", trong khi điều thiếu hụt chính là cách nhìn rõ các khả năng "tương lai" khác nhau, và thực sự làm được - trước tiên xác định ranh giới rủi ro, sau đó thảo luận về lợi nhuận.
Kinh doanh chênh lệch giá hoạt động như thế nào: từ「bẫy」đến「hệ thống」
Cách thức hoạt động của con đường kinh doanh chênh lệch giá này là: gửi eUSDe hoặc sUSDe (sUSDe là eUSDe đã được thế chấp, có lợi suất gốc) vào nền tảng cho vay, sau đó cho vay stablecoin, rồi mua YT/PT trên một DEX nào đó. YT tương ứng với lợi suất trong tương lai, trong khi PT do đã tách lợi suất nên luôn có thể mua được với giá chiết khấu, giữ đến khi đáo hạn sẽ đổi lại theo tỷ lệ 1:1, thu về chênh lệch. Tất nhiên, "miếng bánh" thực sự nằm ở các phần thưởng bên ngoài như điểm Ethena.
PT có được, do bản thân nó có thể được sử dụng làm tài sản thế chấp trên nền tảng cho vay, đã trở thành điểm khởi đầu hoàn hảo cho vay vòng: "Thế chấp PT → Vay stablecoin → Mua PT/YT → Thế chấp lại". Việc làm này nhằm mục đích sử dụng đòn bẩy để kiếm điểm Ethena và những loại lợi nhuận linh hoạt cao trên một mức lợi nhuận tương đối chắc chắn.
Chuỗi tài chính này đã thay đổi thị trường cho vay như thế nào?
Sự mở rộng của nền tảng cho vay và hiệu ứng bậc hai: Tài sản được hỗ trợ bởi USDe ngày càng trở thành tài sản thế chấp chủ đạo, tỷ lệ đã từng tăng lên khoảng 43,5%, và trực tiếp thúc đẩy tỷ lệ sử dụng của các stablecoin chính USDT/USDC.
Sự đông đúc ở phía cho vay: Sau khi giới thiệu USDe eMode cho việc thế chấp PT, quy mô cho vay USDe khoảng 370 triệu USD, trong đó khoảng 220 triệu (≈60%) phục vụ cho chiến lược PT đòn bẩy, tỷ lệ sử dụng đã tăng vọt từ khoảng 50% lên khoảng 80%.
Độ tập trung và tái thế chấp: Nguồn cung USDe trên nền tảng cho vay rất tập trung, hai chủ thể lớn nhất chiếm hơn 61% tổng. Độ tập trung này cùng với đòn bẩy chu kỳ đã khuếch đại lợi nhuận, đồng thời làm gia tăng sự yếu kém của hệ thống.
Quy luật ở đây rất đơn giản: Lợi nhuận càng hấp dẫn, vòng lặp càng đông đúc, toàn bộ hệ thống càng nhạy cảm. Bất kỳ biến động nhỏ nào về giá, lãi suất hay tính thanh khoản đều sẽ bị chuỗi đòn bẩy này khuếch đại một cách tàn nhẫn.
Tại sao việc "thoát" trở nên khó khăn: Ràng buộc cấu trúc của DEX
Khi giảm đòn bẩy hoặc đóng vị thế vòng đã nêu, chủ yếu có hai con đường:
Thoát khỏi thị trường: Bán PT/YT trước khi đáo hạn, đổi lại stablecoin để trả nợ và giải phóng.
Giữ đến khi đáo hạn: Giữ PT đến khi đáo hạn, quy đổi 1:1 về tài sản cơ bản để hoàn trả. Con đường này chậm hơn, nhưng ổn định hơn khi thị trường biến động.
Nguyên nhân khiến việc rút lui trở nên khó khăn chủ yếu đến từ hai ràng buộc cấu trúc của DEX:
Thời hạn cố định: Không thể trực tiếp hoàn lại trước khi PT đáo hạn, chỉ có thể bán trên thị trường thứ cấp. Muốn "giảm đòn bẩy nhanh chóng", phải xem xét tình hình của thị trường thứ cấp, chịu đựng thử thách kép về độ sâu và biến động giá.
Khoảng "lợi suất ngụ ý" của AMM: AMM của DEX có hiệu suất cao nhất trong khoảng lợi suất ngụ ý đã được thiết lập. Một khi tâm lý thị trường thay đổi dẫn đến định giá lợi suất vượt quá khoảng này, AMM có thể "mất hoạt động", giao dịch chỉ có thể được thực hiện trên sổ đặt hàng mỏng hơn, làm tăng đáng kể trượt giá và rủi ro thanh lý. Để ngăn chặn rủi ro lan tỏa, các nền tảng cho vay đã triển khai oracle rủi ro PT: khi giá PT giảm xuống dưới một mức đáy nào đó, thị trường sẽ bị đóng băng ngay lập tức. Điều này có thể tránh được nợ xấu, nhưng cũng có nghĩa là bạn sẽ khó có thể bán PT trong ngắn hạn, chỉ có thể chờ thị trường phục hồi hoặc giữ đến khi đáo hạn.
"Phanh và đệm" của nền tảng cho vay: Giúp giảm đòn bẩy một cách có trật tự và có thể kiểm soát
Đối mặt với loại ma sát cấu trúc này, các nền tảng cho vay làm thế nào để kiểm soát rủi ro? Nó tích hợp một bộ "phanh và đệm".
Cơ chế đóng băng và giá đáy: Nếu giá PT chạm đến giá đáy của oracle và duy trì, thị trường liên quan có thể đóng băng cho đến khi đáo hạn; sau khi đáo hạn, PT sẽ tự nhiên phân tách thành tài sản cơ bản, sau đó được thanh lý/giải phóng an toàn, cố gắng tránh tình trạng lệch lạc thanh khoản do cấu trúc thời gian cố định gây ra.
Thanh toán nội bộ: Trong các trường hợp cực đoan, phần thưởng thanh toán được đặt là 0, trước tiên tạo ra một vùng đệm rồi sau đó xử lý từng phần tài sản thế chấp: USDe sẽ được bán ở cấp độ hai sau khi tính thanh khoản khôi phục, trong khi PT sẽ được giữ đến hạn, tránh việc bị bán tháo một cách bị động trên sổ đặt hàng có thanh khoản mỏng ở thị trường cấp độ hai, từ đó làm tăng độ trượt giá.
Rút tiền từ danh sách trắng: Nếu hợp đồng cho vay nhận được danh sách trắng Ethena, có thể vượt qua thị trường thứ cấp, trực tiếp dùng USDe để rút stablecoin cơ bản, giảm tác động và nâng cao khả năng thu hồi.
Ranh giới của các công cụ hỗ trợ: Khi tính thanh khoản của USDe bị căng thẳng theo giai đoạn, Debt Swap có thể chuyển đổi nợ được định giá bằng USDe sang USDT/USDC; nhưng do bị ràng buộc bởi cấu hình E-mode, việc di chuyển có ngưỡng và bước thực hiện, cần có ký quỹ đầy đủ hơn.
Nền tảng "Tự thích nghi" của Ethena: Hỗ trợ tách biệt cấu trúc và lưu trữ
Hợp đồng cho vay có "phanh", trong khi phía tài sản hỗ trợ cần "hộp số tự động" của Ethena để hấp thụ cú sốc.
Về trạng thái hỗ trợ cấu trúc và tỷ lệ phí vốn: khi tỷ lệ phí vốn giảm xuống hoặc chuyển sang âm, Ethena giảm độ mở phòng ngừa và tăng hỗ trợ stablecoin; vào giữa tháng 5 năm 2024, tỷ lệ stablecoin đạt khoảng 76,3%, sau đó giảm xuống khoảng 50%, vẫn cao hơn so với năm trước, có thể chủ động giảm áp lực trong chu kỳ phí vốn âm.
Từ khả năng đệm nhìn lại: Trong các tình huống tịch thu LST cực đoan, ước tính tác động ròng tổng thể đối với USDe khoảng 0,304%; 60 triệu USD dự trữ đủ để hấp thụ những cú sốc như vậy (chỉ chiếm khoảng 27% của nó), do đó tác động thực sự đến việc neo giá và thanh toán có thể kiểm soát.
Việc quản lý và tách biệt tài sản là một phần quan trọng: Tài sản của Ethena không được lưu trữ trực tiếp trong sàn giao dịch, mà được thực hiện thông qua bên thứ ba để thanh toán ngoài sàn và tách biệt tài sản. Điều này có nghĩa là, ngay cả khi sàn giao dịch gặp phải vấn đề về hoạt động hoặc thanh toán, các tài sản được sử dụng làm tài sản thế chấp vẫn độc lập và được bảo vệ về quyền sở hữu. Trong cấu trúc tách biệt này, quy trình khẩn cấp hiệu quả mới có thể được thực hiện: nếu sàn giao dịch bị gián đoạn, bên quản lý có thể hủy bỏ các vị thế chưa thanh toán sau khi bỏ lỡ một số vòng thanh toán nhất định, giải phóng tài sản thế chấp, giúp Ethena nhanh chóng di chuyển các vị thế phòng ngừa sang sàn giao dịch khác, từ đó rút ngắn đáng kể khoảng thời gian tiếp xúc rủi ro.
Bạn nên chú ý điều gì: 6 tín hiệu rủi ro
Sáu tín hiệu được tổng hợp dưới đây có mối liên hệ cao với các nền tảng cho vay, DEX và Ethena, có thể được sử dụng làm bảng điều khiển hàng ngày để giám sát.
Khoản vay và tỷ lệ sử dụng USDe: Theo dõi liên tục tổng số khoản vay USDe, tỷ lệ chiến lược PT đòn bẩy và đường cong tỷ lệ sử dụng. Tỷ lệ sử dụng lâu dài cao hơn khoảng 80%, độ nhạy của hệ thống tăng đáng kể.
Kênh cho vay và tác động cấp hai của stablecoin: Chú ý đến tỷ lệ tài sản hỗ trợ USDe trong tổng số tài sản thế chấp, cũng như tác động truyền dẫn đến tỷ lệ sử dụng các stablecoin chính như USDT/USDC.
Độ tập trung và tái thế chấp: Giám sát tỷ lệ gửi tiền của các địa chỉ hàng đầu; Khi độ tập trung của các địa chỉ hàng đầu vượt quá 50-60%, cần cảnh giác với các hành động đồng hướng có thể gây ra cú sốc thanh khoản.
Độ gần gũi của khoảng thu nhập tiềm ẩn: Kiểm tra xem thu nhập tiềm ẩn của bể PT/YT mục tiêu có gần với biên giới khoảng đã thiết lập của AMM hay không; gần hoặc vượt quá khoảng có nghĩa là hiệu quả khớp lệnh giảm, ma sát thoát ra tăng.
Trạng thái oracle rủi ro PT: Chú ý khoảng cách giữa giá thị trường PT và ngưỡng giá tối thiểu của oracle rủi ro trên nền tảng cho vay; Gần ngưỡng là tín hiệu mạnh mẽ cho thấy chuỗi đòn bẩy cần "giảm tốc có trật tự".
Trạng thái hỗ trợ Ethena: Thường xuyên xem xét cấu trúc dự trữ được công bố bởi Ethena. Sự thay đổi tỷ lệ của stablecoin phản ánh chiến lược thích ứng với tỷ lệ chi phí vốn và khả năng đệm của hệ thống.
Từ quan sát đến biên giới: Quản lý rủi ro và tính thanh khoản
Các tín hiệu này cuối cùng phải phục vụ cho việc kiểm soát rủi ro. Chúng ta có thể cố định chúng thành 4 "ranh giới" rõ ràng, và hoạt động xung quanh "hạn mức rủi ro → ngưỡng kích hoạt → hành động xử lý" trong vòng lặp khép kín này.
Biên giới 1: Số lần lặp lại
Khi sử dụng đòn bẩy vòng, việc tăng lợi nhuận (khi có các kích thích bên ngoài) sẽ làm tăng độ nhạy của giá cả, lãi suất và tính thanh khoản; tỷ lệ càng cao, không gian thoát càng nhỏ.
Biên giới 2: Ràng buộc thời gian (PT)
PT không thể được hoàn lại trước ngày đáo hạn, "Giữ đến ngày đáo hạn" nên được coi là con đường thông thường chứ không phải là giải pháp tạm thời.
Biên giới 3: Trạng thái oracle
Giá gần mức giá thấp nhất hoặc kích hoạt đóng băng, có nghĩa là chuỗi đã vào giai đoạn giảm đòn bẩy có trật tự.
Biên giới 4: Ma sát công cụ
Hoán đổi nợ, di chuyển eMode và những thứ khác có hiệu lực trong thời kỳ căng thẳng, nhưng có các rào cản, thời gian chờ, ký quỹ bổ sung và trượt giá.
Kết luận và hướng đi tương lai
Tổng thể mà nói, việc Kinh doanh chênh lệch giá giữa Ethena và Pendle sẽ kết nối nền tảng cho vay, DEX và Ethena thành một chuỗi dẫn truyền từ "độ hấp dẫn của lợi nhuận" đến "độ linh hoạt của hệ thống". Vòng tuần hoàn ở đầu vốn đã làm tăng độ nhạy, trong khi cấu trúc ở đầu thị trường đã nâng cao ngưỡng thoát, và các giao thức thì thông qua thiết kế quản lý rủi ro của riêng họ để cung cấp một lớp đệm.
Trong lĩnh vực DeFi, sự tiến bộ trong khả năng phân tích thể hiện ở cách nhìn nhận và sử dụng dữ liệu. Chúng ta thường quen với việc sử dụng các công cụ phân tích dữ liệu để xem xét "quá khứ", chẳng hạn như theo dõi sự thay đổi vị thế của các địa chỉ hàng đầu hoặc xu hướng sử dụng của các giao thức, v.v. Điều này rất quan trọng, nó giúp chúng ta nhận diện các điểm yếu của hệ thống như đòn bẩy cao và độ tập trung. Nhưng sự hạn chế của nó cũng rất rõ ràng: dữ liệu lịch sử chỉ cho thấy "bức tranh tĩnh" của rủi ro, nhưng không thể cho chúng ta biết rằng khi cơn bão thị trường đến, những rủi ro tĩnh này sẽ phát triển thành sự sụp đổ hệ thống động như thế nào.
Để nhìn rõ những rủi ro tiềm ẩn này và suy diễn đường truyền của chúng, cần phải đưa vào "kiểm tra căng thẳng" có tính triển vọng - đây chính là vai trò của mô hình mô phỏng. Nó cho phép chúng ta định lượng tất cả các tín hiệu rủi ro, đưa vào một cái sân ảo và liên tục đặt câu hỏi "Nếu...... thì sẽ như thế nào?"
Những câu trả lời cho các vấn đề này không thể tìm thấy trực tiếp từ dữ liệu lịch sử, nhưng có thể được dự đoán trước thông qua mô hình giả lập, từ đó giúp bạn hình thành một bộ hướng dẫn thực thi thực sự đáng tin cậy. Nếu muốn thực hành, bạn có thể chọn khung tiêu chuẩn ngành dựa trên Python là cadCAD, hoặc có thể thử nền tảng thế hệ mới dựa trên công nghệ Generative Agent-Based Modeling (GABM), cung cấp khả năng trực quan hóa mạnh mẽ và chức năng không cần mã.